资产证券化是指将缺乏流动性但未来现金流可预测的资产，按某种共有特性，通过集中打包组成资产池，以资产池产生的现金流为基础，经信用增进或评级之后，在资本市场上发行证券的过程。简单说，资产证券化就是将非证券资产转化为证券的过程。不良资产证券化为原始权益人将一定规模和范围的不良资产打包作为基础资产，在对不良资产未来可产生现金流评估的基础上发行证券，投资者购买证券，原始权益人从而获得收入，实现不良资产处置的过程。我国商业银行自2005年起开展资产证券化的尝试，取得了令人满意的结果。

受美国次贷危机的影响，我国暂停了资产证劵化业务的发展。2015年，我国资产证券化重新发展，政策规范体系不断进步和完善，资产证券化业务规模迅猛增长，流动性明显提升，产品结构更加丰富。2016年，资产证券化市场将继续保持快速发展的势头，迎来资产证券化市场的"黄金时代"。

一、我国商业银行资产证券化的必要性

（一）盘活存量，突破资本限制

首先，通过信贷资产证券化，银行可将现有的信贷资产重新组合并打包转化为证券化产品出售，将不具流动性的贷款卖出，盘活银行优质存量信贷资产，腾挪风险资产和信贷规模。在资本有限、可用风险资产不足的条件下，借助资产证券化业务，商业银行可突破资本充足率的限制，以较小的资本规模服务更多的客户、管理更大的资产规模，从输出资本的重资产模式转向输出管理的轻资产模式，从而做大做强，更好地服务于实体经济。

其次，商业银行经营资产长期化、负债短期化趋势明显，资产负债期限结构错配问题较为突出，流动性管理压力较大。资产证券化业务将为银行提供新的资产负债管理手段，使银行灵活调整资产负债结构，减低资产负债期限错配对流动性的影响，明显提高风险控制和管理能力。通过证券化的真实出售和破产隔离功能，可以将流动较弱的贷款置于资产负债表之外，及时获取高流动性的现金资产，优化资产负债结构，降低流动性风险。

（二）加速转型，开拓新增长点

随着利率市场化的加快，存贷息差的减少会对商业银行的经营产生影响。为减少对传统存贷业务的依赖，银行可通过开展证券化业务，在传统信贷业务之外开拓新的中间业务收入来源。信贷资产证券化业务可引导全行尝试经营角色的转变，使银行逐步从做存量转向做流量、从贷款人转型到贷款服务商，通过为证券化资产提供管理和服务来获取服务报酬，拓宽中间业务范围，强化金融服务中介功能，从而促进银行向轻资产型银行、资产流转型银行的转变。

（三）优化财务状况

根据《新巴塞尔资本协议Ⅲ》的规定，为达到更严格的资本充足率要求，银行须保有与其所持资产相对应的资本。开展资产证券化交易，可提前收回现金，相应缩减负债。由于将基础资产移到表外，银行可释放相应的资本，此即资产证券化的双重释放功能。因为采用了表外融资，将被证券化资产转移到资产负债表外，从而改善资产负债表结构。

（四）有助于化解不良资产

近几年，我国银行系统巨额不良资产的处置一直是金融界的主要课题。资产证券化可将不良资产成批量转换为可转让的资本市场产品，重新盘活部分资产的流动性，将银行资产潜在的风险转移、分散。2008年建设银行率先成功运用资产证券化方式处置不良资产，开辟了我国商业银行批量化处置不良资产的新渠道。

（五）风险转移，降低经营风险

目前，我国面临GDP增速下降、产能过剩、外部环境恶化等诸多不利因素，银行业务不良贷款比率呈快速上升趋势。通过信贷资产证券化方式将贷款资产转出并收取无风险管理收入，商业银行将大幅增强在经济下行周期的盈利能力和风险抵御能力。

二、银行发行不良资产证券化产品的动力

银行作为不良资产证券化的发起方，具有较强的动力。在不良资产大幅增加的情况下，银行可通过转让不良资产来获得一次性收益并改善账面资产负债表。此外，相较于直接转让给资产管理公司，银行可通过不良资产证券化来获得更高的折扣率，同时享受资产回收带来的后端利润分成。综合来看，不良资产证券化对银行的作用主要体现在资产负债端，由于支付的成本较高，对银行利润端的贡献相对较小。

目前我国商业银行处置不良资产的主要手段为出售给AMC。这种方式效率较高，但AMC议价能力强，不良资产转让折扣率低，处置成本较高。发行不良资产证券化产品作为一种新增的处置渠道，有望提高银行的议价能力，并留存部分权益。

三、贷款债权及其附属权益的转让

（一）商业银行贷款债权的转让

1、债权的转让。

根据《合同法》的规定，商业银行作为原始债权人转让贷款债权，不必办理专门的批准、登记手续，贷款债权的转让合同自成立时起即在原债权银行和受让人之间发生法律效力。商业银行转让贷款债权，亦不必取得债务人的同意，但原债权银行应当通知债务人。未经通知债务人的，贷款债权的转让对债务人不发生法律效力，债务人仍向原债权银行履行债务，受让人无权要求债务人履行债务。

此外，根据《信贷资产证券化试点管理办法》的规定，转让贷款债权的商业银行须设立特定目的信托转让贷款债权及其抵押权等附属担保权益，通过在全国性媒体上发布公告的方式，告知相关权利人。

2、债务人的抵销权和抗辩权。

商业银行转让贷款债权，受让人的权利可能受到债务人对于原债权银行的抵销权和抗辩权影响。根据《合同法》的规定，债务人接到原债权银行的债权转让通知时，如果债务人对原债权银行享有债权，并且该债权先于转让的贷款债权到期或者同时到期的，债务人可向受让人主张抵销权。另一方面，债务人接到债权转让通知后，债务人此前就已经享有的对抗原债权银行的抗辩权，可向受让入主张。

（二）商业银行贷款债权附属抵押权的转让

根据《担保法》和《物权法》的规定，抵押权不得与债权分离而单独转让或者作为其他债权的担保。债权转让的，担保该债权的抵押权一并转让，但法律另有规定或者当事人另有约定的除外。此外，《合同法》还规定，债权人转让权利的，受让人取得与债权有关的从权利，但该从权利专属于债权人自身的除外。因此，商业银行转让贷款债权，须同时转让该债权的附属抵押权。

目前，《担保法》对于土地使用权、城市房地产、航空器、船舶和车辆等特定的抵押财产采取登记要件主义，即抵押登记为抵押权的生效要件。债权人转让以这些资产为抵押物的附属抵押权时，应到相应的登记部门办理抵押权的转让变更登记手续。附属抵押权的转让应在转让人办理完毕相关抵押权变更登记后始得生效。

（三）商业银行贷款债权附属保证权利的转让

按照《担保法》的规定，在保证期间内，商业银行依法将主债权转让给第三人的，附属的保证债权同时转让，无需履行其他手续，保证人在原保证担保的范围内对受让人承担保证责任。但保证人与原债权银行事先约定仅对其承担保证责任或禁止债权转让的，保证人不再承担保证责任。

（四）商业银行贷款债权附属质权的转让

根据《担保法》的规定，动产质押情形下必须将动产转交债权人占有，否则动产质押不生效。以依法可以转让的股票出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向证券登记机构办理出质登记。质押合同自登记之日起生效。以有限责任公司股份出质的，质押合同自股份出质记载于股东名册之日起生效。以依法可以转让的商标专用权、专利权、著作权中的财产权出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向其管理部门办理出质登记。质押合同自登记之日起生效。由于上述权利质押系以登记为生效要件，故在主债权转让后，也必须到相关部门办理质权变更登记。

四、不良资产证券化基础资产估值方式

不良贷款证券化基础资产有以下特点：1）资产池的现金流来源更多依赖于对抵质押物的处置、担保人的追偿、借款人资产的处置，而非正常经营所产生的现金流：2）基础资产也具有预期的还款计划，但还款金额和时间的不确定性很大，现金流波动性显然比CLO产品更大，对产品结构设计提出更高的要求；3）不良贷款的"同质性"更弱，受经济周期的影响，历史违约数据的参考性相对更低。

不良资产回收主要取决于两个方面：回收金额和回收时间。回收金额主要来源于抵质押物回收、借款人回收、保证人回收，比较而言，抵质押物回收相对可靠；回收时间通常根据入池贷款处置方案做估计，对于大多数通过司法途径清偿贷款的，回收时间根据受评时点入池贷款所处的诉讼处置时点推算可能收到现金的时间（特殊情况另行考虑）。

抵质押物回收价值在司法诉讼情境下通过评估抵质押物自身价值，并结合资产处置过程影响变现的各种因素可能的影响程度，对评估价值进行调整实现；借款人回收价值考虑借款人违约时所处经营状态及最可能处置方案，选择适用的评估方法，分析借款人偿债资金来源可靠性，同时考虑其偿债意愿，确定借款人回收价值；保证人回收评估主要考虑担保方的性质（自然人或者法人）、担保性质（一般责任担保还是连带责任担保）、金额、期限及自然人担保方的财产情况、法人担保方经营状况、担保方与借款人的关系等，综合分析担保方的代偿能力和意愿，确定保证人回收价值。

对于回收时间的评估通常结合抵质押物、借款人、保证人可能的处置方案进行判断，大致可分为司法诉讼、持续经营、企业重组等情景。通过司法诉讼方式实现回收的，回收时间主要取决于法律诉讼进度。通常情况下，法律诉讼程序包括诉前保全、起诉、立案、文书送达、调解、判决、执行等，全部程序耗时约在2～3年，具体情况需结合各地区司法环境判断。但对于存在政府干预、区域司法效率低下、债务人故意拖延、跨省首封等情况的，需适当延长回收时间。通过持续经营方式实现回收的，回收时间主要取决于企业生产经营情况、偿债意愿及与作为债权人的银行约定的还款计划等，回收时间一般不长于3年，特殊情况可酌情调整。通过企业重组的方式实现回收的，回收时间主要取决于重组安排。

五、不良资产证券化的产品投资者

从国内市场来看，目前不良贷款ABS的投资者群体仍比较狭窄。从现有的市场结构来看，不良资产证券化产品优先级投资者可能仍以银行为主。此外，它对于部分债券型私募基金也有相当的吸引力。

次级部分的销售是不良资产证券化产品销售的难点。该部分潜在的投资群体有专业外资机构、国内不良私募基金、原有"三级市场"区域投资人。外资机构方面，KKR、橡树资本等国际知名专业机构通过与四大AMC合作己进入中国不良资产处置市场。

与正常投融资业务相比，不良资产债权处置会面临更多的不确定性和更难的风险控制，因此需要相关机构具有更丰富的经验和更高明的技能。实践中的难点包括法律关系处理、折价率、权益交割、会计处理、转让定价等。为促进次级的对外销售，发行人应在项目前期就开始寻找次级投资者并允许其参与基础资产的筛选和估值。

目前我国也出现了以投资不良债权为主的私募基金产品，虽大部分处于发展阶段，规模尚小，但在可预见的未来市场格局中，私募基金将扮演重要的角色。

"三级市场"是指在AMC处置渠道下，资产包由AMC再转让（二级市场）后，接手方再将资产包中难以处置的部分进行拆分转让的市场。"三级市场"的投资者通常为区域投资人，即不良资产所在地的投资人，在当地具有较强的资源整合能力，能够实现困难不良资产的最大化回收。就不良资产证券化业务而言，其资产管理人将越来越多地通过"三级市场"处置一定比例的不良资产。

六、不良资产证券化面临的困难

（一）资产证券化法律制度框架不完善，缺乏顶层设计

目前我国的不良资产证券化业务仍以试点管理办法和一些监督管理机构发布的通知为主要依据，缺乏国家层面的统一法规。不同的监管机构在具体细则上难免存在差异，限制了业务大规模的发展。

（二）资产证券化流程不够完善，合约设计较简单

不良资产证券化市场成熟的美国，存在完善的评级机制和三层服务商等，在流程设计与合约制定等方面比较完善。目前我国四大资产管理公司以及商业银行缺乏相关的积累，存在流程设计不够完善及合约设计过于简单等较为严重的问题。

（三）中小银行难以具备不良信贷证券化的资格和能力

目前，我国四大资产管理公司基本以2-3折的价格收购银行不良资产，银行议价能力较低。实施资产证券化虽有利于银行参与资产回收后的利润分成，但目前的试点仅限于规模较大的银行，中小银行尚缺乏相应的资质与能力。

（四）证券化产品投资者结构单一，不良证券化缺乏合适的投资者

目前的证券化产品主要为银行之间互持。从不良资产证券化的需求方来看，国内缺乏足够合意的投资者，尤其是不良资产证券化产品的劣后部分。而银行之间普遍存在互持，风险并没有从根本上转移出银行系统，削弱了不良资产证券化的意义。

（五）缺乏评级评估经验

资产评估、信用评级、会计处理等要素是商业银行资产证券化过程中重要的组成部分。在规范的资产证券化过程中，资信评估起到增加投资者信心，为市场提供信息，提高交易透明度的作用。然而，我国目前缺乏被市场投资者认可，并在国内、国际金融市场有影响力的资信评级机构，没有建立起能体现政府全面信用支持的有效信用增级机制。现有的资信评估机构缺乏统一的组织形式和运作规范，独立性不强，因此出具的评估结果难以得到广大投资者的普遍认同，与资产证券化的要求还有一段距离。同时，不规范、不统一的评估方式，进一步加大了证券的发行成本，影响了不良资产证券化的运行。

（六）市场发育程度低

在资产证券化最发达的欧美市场，其资本市场比较成熟，资产证券化的主要投资者为机构投资者，而不是分散的个人投资者。反观我国的资本市场，由于进入的法律障碍以及对资产证券化认知限制等多方面原因，目前缺乏理性的机构投资者，个人投资者占据了市场的大多数。由于不良贷款的独特性，其证券化的基础并不牢固，容易造成证券市场的不规范运作。资产证券化涉及国民经济的许多部门，技术性强，对人才的要求也很高，必须有一批既掌握国际上成熟经验，又了解我国具体情况的复合型人才。但资产证券化对我国而言仍属于新事物，业内专家尚处于理论研究与实践探索阶段，相关的从业人员更是缺乏足够的实践经验，这直接制约了商业银行不良资产证券化的进行。

七、政策建议

（一）建立和健全信用评级体系

信用评级是基础资产定价的主要依据，次贷危机发生的另一个重要原因就是信用评级机构对次级贷款的高质量评级，而在危机发生后又未能尽早降低其信用评级。目前，我国的信用评级机构种类还非常单一，绝大多数在机构性质、体制和组织上均缺乏中立和独立地位，专业化程度较低。而各个机构对于评级的衡量标准和方法也不统一，评级结果认定有失公平。总结次贷危机的教训，建议评级机构要经过国家的严格审查，并由政府干预，建立"政府驱动型"、专门从事证券化信用评级业务的机构，防止重蹈美国完全依靠市场自律的"市场驱动型"信用评级业的覆辙。尽量选择两家以上评级机构进行评级，使两家机构相互制衡，保证其独立性和中立性，杜绝道德风险的发生，从而保障投资者的利益。

（二）大力推进金融业向混业经营模式发展

我国金融业长期受到分业监管体制的限制，中国资产证券化市场目前主要被分为两部分：一部分是银行间债券市场开展的信贷资产证券化和不良资产证券化，另一部分是证券系统开展的企业资产证券化。银行间市场与交易所市场的分割状态造成商业银行信贷资产支持证券只能在银行间市场发行和交易，所面对的投资者结构单一、数量有限，发行还要过人民银行和银监会两道审批关口，严重限制了商业银行资产证券化的发展。因此，建议加速我国金融业由"分业经营"向"混业经营"的转变，为商业银行资产证券化提供制度保证，利用信贷资产证券化高速发展的契机为经营模式的转变打开窗口。

（三）培养专业人才队伍，优化法律法规环境

资产证券化业务理论性较强，业务复杂，需要掌握资产证券化知识以及相关法律知识、财务知识等各个专业的全面型人才。我国商业银行在积极引进国外先进人才的同时，更应该对现有银行从业人员进行正规专业的培训，提升从业人员整体素质，为证券化业务的开展提供合格的人力资源。同时，结合我国金融市场发展的特殊性，制定专门的金融资产证券化法律法规，修改现存与资产证券化相冲突的法律法规，降低不良资产证券化的交易成本和制度成本，推动资产证券化市场的规范发展。

（四）加强资产证券化过程中的风险管理，切实保护投资者的利益

在资产证券化过程中，风险的管理是重中之重。对各种可能风险事先要有很好的预测，并有相应的防范及解决措施。

首先，应加强对证券化过程中信息披露的管理。其次，加强资产证券化过程中的风险管理，防止风险过度转移给投资者。根据我国现行的会计和税收法规，结合资产证券化本身的特性，制定相应的会计和税收制度。目前我国关于资产证券化的会计处理制度基本上是一片空白，且由于缺乏统一的会计准则，主管部门很难对证券化业务实行有效的监控。由于资产：支持证券交易的创新，传统的会计方法已经难以适应日益复杂的金融环境，迫切需要根据新的情况，制定一套较为完善的关于资产证券化的会计制度。在资产证券化过程中，还涉及到税收制度方面的问题，主要包括资产销售的税收、特设载体的所得税处理以及投资者的税收等。制定合理的税收政策，降低资产证券化的融资成本，对我国开展资产证券化将起到推动作用。

（五）规范证券化主体行为，化解道德风险

一定规模的投资者是资本市场赖以生存和发展的基础，规范和监督证券化主体的行为，以保证投资者的利益不受侵害，是证券化能够顺利进行的前提。在资产证券化过程中，原始权益人、发行者与投资者之间存在信息不对称，投资者很难了解经过打包重组的资产池内资产实际信用状况。因此，要加强对信息披露的管理，加大对信息披露失误及披露虚假信息的处罚力度，防止发生在股票市场上的信息披露失误及披露虚假信息的情况再次发生在资产证券化的过程中。

（六）积极开展跨国证券交易

目前我国不良资产证券化相关法律法规体系尚不健全，导致证券化过程中可能出现各种不确定性。加上境内市场狭窄，缺乏投资者等，与境外投资机构的合作就显得尤其重要。首先，跨国资产证券化可利用国外在相关法律、税收和会计方面的成熟经验，规避境内现行制度造成的不足，降低发行成本。其次，外资机构的介入将成为我国资产证券化的一大推动力和购买力，促使不良资产的风险降低，由此刺激境内投资者的发展和培育。（《深圳金融》，华润银行总行投资银行部，文世良，宾川）