一、引导基金的运作模式

（一）参股支持模式

参股是创业投资引导基金运用最多、最广泛的运作模式，占所运用的引导基金运作模式比例最大。所谓参股是指创业投资引导基金通过股权投资的方式向创业投资企业注入企业运作资金，主要目标是为了吸引优秀投资管理人和社会资金发起设立新的创业投资企业，依照市场商业化运作加强对处于起步期缺乏资金发展的中小创业投资企业的股权投资。

在该模式下，引导基金用母基金来吸引社会资本，并与其共同发起设立子基金（创业投资机构）。当然，在创业投资引导基金的子基金设立过程中，一般需要按照具体的公司章程或企业合作协议来明确出资比例、出资时间和详细的资金投向等诸多方面的细节问题。

（二）融资担保模式

融资担保是通过为创投机构提供融资担保的方式，支持其通过融资增加投资能力，达到鼓励风投机构对创业企业提供资金的目的。适用于信用体系相对健全的国家和地区。融资担保一般可通过以下两种方式来操作：一是引导基金直接为创业投资企业进行融资担保，支持企业进行债权融资；另一种是引导基金对担保机构进行补贴，将担保公司给创投公司担保的贷款规模放大。

（三）跟进投资模式

跟进投资是指引导基金与创业投资机构共同对选定的创业投资企业按同等条件对投资项目进行投资跟进，以引导创业投资企业的投资方向。跟进投资在实际运作中一般包括项目跟进和平行基金跟进两种投资方式。其中项目跟进投资是指引导基金以同等条件按照合伙伙伴的一定的投资比例对所选的项目进行股权投资。而平行基金跟进投是指引导基金以创投企业投资总额的一定比例，在约定的合作期进行股权投资。

跟进投资是所采用的是一种直接投资方式，其优点就是政府对项目的控制力比较大，具有较强的产业和区域导向性，并且能够有效的弥补市场失灵引起的资本供给不足，而且也能维持基金的持续运行，并能保本并获得微利，是一种比较常用的辅助业务模式。但该种模式的缺点也较为明显，具体表现在所占引导基金的投资比例一般较小，需要创业投资机构具有较强的投资控制力度和投资时机把握能力，并且容易产生滞后投资，一旦具体操作处理不好，很容易错失最佳投资时机。此外，在实际具体操作中常常出现冲动投资现象，导致创业投资引导基金偏离原本运作原则。

（四）其他辅助模式

除了上述三种主要模式外，有的创业投资引导基金还根据自身的实际情况采取了风险补助以及投资保障等其它形式。其中风险补助和投资保障属于无偿资助。

风险补助是指引导基金按照实际投资额的一定比例对投资于起步期的中小企业的创业投资机构给予特定的补助，弥补创业投资损失，主要目标是鼓励和引导创业投资机构提高对中小企业的扶持力度。

投资保障是指引导基金对创业投资机构所支持的创业投资企业给予资助，包括在投资前资助和投资后资助两种方式。

投资保障和风险补助采取的是一次性无偿支付来支持创业投资，通常作为其他几种主要模式的辅助模式，用以弥补其他运作模式的不足。风险补助和投资保障都是适用于规模较小的区域性引导基金，在实际操作中，政府需要更科学、更合理的确定保障力度和补助比例，从而阻止一些创业投资机构利用风险补助等政策来套取国家财政补贴。

（五）运作模式比较

创业投资引导基金各运作模式具有各自的特征、适用对象和地位。其中参股模式的适用范围最大、最广，适合国家、省、市、县各级政府各类创业投资企业设立引导基金，在创业投资引导基金的运作模式中占主要地位。而且在运营过程中能够保证持续运营，并能获得少量利润；融资担保模式由于需要高度发达的经济金融和信用体系，适用范围有限制，但在发达国家较为常用，占次要地位；跟进投资在中国用的比较多，常作为参股模式的辅助，所占比例也相对较少；风险补助和投资保障模式都属于一次性支出，主要用于扶持科技型中小企业，是主要的辅助模式。

二、引导基金的发展模式

（一）引导基金的设立模式

1、引导基金的资金来源

根据三部委联合发布的《指导意见》要求，引导基金的资金来源主要为：支持创业投资企业发展的财政性专项资金引导基金的投资收益与担保收益闲置资金存放银行或购买国债所得的利息收益个人、企业和社会无偿捐赠的资金等。

目前，国内的政府引导基金资金来源主要有两种：一是地方政府通过财政出资独立完成，二是政府与政策性银行联合出资设立。绝大多数已设立的引导基金资金均来源于政府财政出资，只有少数的早期政府引导基金资金来源于政策性银行，比如，由地方政府联合国家开发银行共同出资设立的苏州工业园区创业投资引导基金、天津滨海新区创业投资引导基金、吉林省创业投资引导基金以及山西省创业风险投资引导基金由地方政府联合中国进出口银行共同出资设立的成都银科创投及重庆市科技创业投资引导基金等。

2、引导基金的法律结构

在引导基金设立的法律结构上，《指导意见》指出：引导基金应以独立事业法人的形式设立，由有关部门任命或派出人员组成的理事会行使决策管理职责，并对外行使引导基金的权益和承担相应义务与责任。

目前，各地引导基金的运作主体除了独立事业法人之外，亦有部分引导基金以企业法人制（公司制）设立，在不同的法律结构下，引导基金的运作模式、监管模式以及考核激励体制均有所不同。

独立事业法人制引导基金，因其事业单位的性质，更为强调"社会服务"、"让利于民"的特点，其基金管理多委托第三方管理机构，少数成立事业编制基金管理团队，对于管理团队的考核与同级国有企业类似，相对缺乏有效的利益驱动。

企业法人制引导基金多采用公司制，由于对国有资产负有保值增值的义务，其一般会按照同股同权的原则获取基金收益，对于管理团队的激励机制相对市场化，某些地方已在实行参股激励方式，已经在向专业的市场化FOFs转型。

（二）引导基金的管理模式

对于引导基金的管理运作，地方政府一般会成立引导基金管理委员会（或投资决策委员会）作为基金的最高投资决策机构，行使引导基金决策和管理职责，管理委员会一般不直接参与引导基金的日常运作。

管理委员会主要是由地方政府及相关职能部门的负责人组成，比如深圳市创业投资引导基金管理委员会主任由分管科技工作的副市长担任，市发改委、经贸信息委、科技创新委、财政委、前海管理局等作为成员单位。各地引导基金管理委员会的成员构成、职务分配等均有区别，因此其权利重心也不相同，发改委、经贸信息委、科技创新委、财政委、前海管理局等职能部门在不同的引导基金中会扮演不同角色，并对引导基金的投资决策及管理模式等产生影响。但总体来看，引导基金的管理主要归于发改委和科技部门两大系统，前者主要导向是推动本地创投业发展，后者则主要致力于推动中小科技企业融资。

对于日常管理及投资运作，各地引导基金的管理模式亦有很大差别：有的会新设引导基金管理机构，或以公司制设立并对其自行管理，有的则委托相关事业单位或外部机构管理。

目前，引导基金的管理方式主要有以下几种：

1、成立独立的事业法人主体作为基金的管理机构

比如深圳市创业投资引导基金，专门成立了深圳市创业投资引导基金管理委员会办公室（市创投办），负责引导基金的日常管理工作；南京市创业投资引导基金的日常管理运作，也是由专门成立的南京市创业投资发展中心负责。

2、委托地方国有资产经营公司或政府投资平台公司负责引导基金的管理运作

比如石景山区创业投资引导基金是以石景山区国有资产经营公司作为受托管理机构，负责引导基金的运作；石家庄市创业投资引导基金委托石家庄发展投资有限公司负责具体投资运作。

3、委托地方国有创投企业负责引导基金管理运作

如苏州工业园区创业投资引导基金的管理机构为苏州元禾控股集团，上海市创业投资引导基金由上海创业投资有限公司作为管理机构，广州市创业投资引导基金则委托广州市科技风险投资公司管理。

4、成立引导基金管理公司或者由公司制引导基金自行管理

前者如北京股权投资发展基金管理有限公司、浙江省创业风险投资引导基金管理有限公司，此类公司并非引导基金的出资主体，而仅作为受托机构负责基金管理运作；后者如上海浦东科技投资有限公司、成都银科创业投资有限公司等，由公司内部团队负责基金管理运作，内部治理按照《公司法》执行。

5、委托外部专业管理机构负责引导基金管理

如上海杨浦区人民政府引导基金委托美国硅谷银行，金山区、闵行区创业投资引导基金委托盛世投资，绍兴市创业投资引导基金委托凯泰基金等。此外，2009年成立的安徽省创业（风险）投资引导基金、2012年成立的荆州市创业（产业）投资引导基金均曾委托浦东科投作为其管理机构，也可算作委托专业机构管理的典型代表。

在基金管理费方面，对于引导基金管理机构来说，一般会得到2%左右的固定管理费。由于多数引导基金出于政策导向，主要以带动社会资本参与创业投资为主要目的，并无营利要求，因此，管理机构获得业绩分成的情况并不常见。

少数引导基金为鼓励基金投向本地，会设置一些奖励机制，比如深圳市创业投资引导基金规定，按照市场通行规则，在各出资人收回对子基金实缴出资的前提下，将子基金投资净收益的20%奖励子基金管理机构，其余80%部分由各出资人按照出资比例进行分配。为鼓励子基金更多投资深圳本地项目，子基金到期清算时，对于来自深圳本地初创期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至50%；对于来自深圳本地早中期项目的子基金净收益，引导基金对子基金管理机构的奖励比例由20%提高至30%。

另外，部分引导基金决策机构通常会招标或指定一家境内商业银行，作为引导基金的资金托管银行，具体负责资金保管、拨付、结算等日常工作，并对基金运作负有一定的监管职责；大部分引导基金的资金的监管、拨付等工作划归当地财政局，引导基金管理机构的资金账户仅起到资金中转的作用，如深圳市创业投资引导基金。此外，有的引导基金理事会委托第三方机构对引导基金运作绩效进行评估，日常运作中会聘请中介机构对所参股创业投资机构进行尽职调查及各类审计工作。

（三）引导基金的投资方式

根据《指导意见》要求，引导基金应按照"政府引导、市场运作，科学决策、防范风险"的原则进行投资运作，其扶持对象主要是按照《创业投资企业管理暂行办法》规定程序备案的在中国境内设立的各类创业投资企业。引导基金本身不直接从事创业投资业务。目前来说，中国引导基金的主要运作模式有参股、跟进投资、风险补助、融资担保及投资保障等。

1、阶段参股

阶段参股是引导基金目前的主要运作模式，是指引导基金向创业投资企业进行股权投资，并在约定的期限内退出，主要支持发起设立新的创业投资企业。

在该模式下，引导基金按照创投母基金（FOFs）的方式运作，与创业投资机构合作成立子基金，然后子基金投向创业企业，在此过程中，引导基金不参与子基金的日常管理，仅仅充当出资占股角色。子基金中引导基金的认购比例一般不超过25%，且不能成为第一大股东。该运作方式能够通过发起设立创业投资基金引导民间资本投资初创期企业，从而起到政府资金的杠杆放大作用。

2、跟进投资

跟进投资是指对创业投资机构选定投资的初创期科技型中小企业，引导基金与创业投资机构共同投资。一般来说，创业投资机构在选定投资项目后或实际完成投资一年内，可以申请跟进投资。引导基金应按创业投资机构实际投资额50%以下的比例跟进投资，且每个项目投资额不超过300万元人民币。引导基金跟进投资形成的股权委托共同投资的创业投资机构管理。

3、风险补助

风险补助是指引导基金对已投资于初创期科技型中小企业的创业投资机构予以一定的补助。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金按照最高不超过创业投资机构实际投资额的5%给予风险补助，补助金额最高不超过500万人民币。风险补助资金主要用于弥补创业投资损失。

4、投资保障

投资保障是指创业投资机构将正在进行高新技术研发、有投资潜力的初创期科技型中小企业确定为"辅导企业"后，引导基金对"辅导企业"给予奖励。《引导基金管理暂行办法》规定，引导基金可以给予"辅导企业"投资前资助，资助金额最高不超过100万元人民币，资助资金主要用于补助"辅导企业"高新技术研发的费用支出。

（四）引导基金的投资条件

对于参股基金，政府引导基金均要求尽量不参与子基金管理运作，尊重创投机构决策程序及市场化管理运作。但是，部分引导基金还是会在参股子基金中扮演一定决策角色，比如黑龙江省引导基金要求在所扶持创投机构的董事会或决策部门中至少须有1个席位，并行使相应的权利；河北省中小科技企业引导基金以及石家庄市引导基金，均要求投资对象为公司制基金，并按股东权利执行管理。

1、参股基金的注册地与投资策略限制

出于"政府引导"目的，引导基金对于参股基金的注册及投资策略有诸多规定。多数引导基金要求参股基金在本地注册，部分地市级引导基金仅要求基金注册于本省。基金注册资本要求在3000万至1亿元不等，上海市创投引导基金甚至要求新参股设立的创投基金规模不少于2亿元（种子期基金规模原则上不少于1亿元）。

对于子基金的法律形式，多数引导基金可接受公司制和有限合伙制两种，少数引导基金仅限公司制基金，如河北省中小企业创投引导基金、青海省中小企业创投引导基金等。对于基金管理公司，部分引导基金要求在本地注册，如深圳市创业投资引导基金及安徽省创业（风险）投资引导基金，多数则未作要求。

2、参股基金的投资范围限制

首先在投资区域上，多数基金要求参股基金主要投资于本地辖区，要求投资比例不尽相同：如北京市中小企业引导基金要求投资于北京区域内创业期中小企业的资金额度不低于引导基金出资额的2倍；安徽省引导基金要求参股基金投向安徽省早期创新型企业的投资比例不得少于年投资总额的50%；湖北省创业投资引导基金要求投资湖北省内企业的资金总规模不得少于注册资本的60%。

不过，由于地域投资比例要求对投资机构项目源有较大限制，因此，在实际运作中，部分引导基金在参股之后逐步放宽了投资限制。比如苏州工业园区引导基金在最初发布管理办法中，要求参股基金对园区企业的投资总额不低于引导基金出资额的2倍，在实际上该引导基金基本实现了市场化运作，参股基金并未受限于这一规定；2010年成立的青岛市创投引导基金，最初要求参股基金投资于青岛辖区企业不低于基金总额70%，而目前仅求其中引导基金出资部分投资于青岛。

3、参股基金的投资行业限制

行业方面，引导基金的限制并不严格，包括新兴产业、高科技产业、地方优势产业等都在鼓励范围内，如深圳市创业投资引导基金要求参股基金应重点投向深圳市政府确定的生物、互联网、新能源、新材料、文化创意、新一代信息技术等战略性新兴产业及其他重点鼓励发展的产业，且每支参股自基金投资与上述约定产业领域的资金比例不低于基金注册资本或承诺出资额的60%，投资于初创期项目和早中期项目的资金比例不低于基金注册由于这些行业与创投基金自身投资策略较为契合，因此，行业要求很少对创投基金构成障碍。

4、参股基金的投资阶段限制

投资阶段方面，引导基金作为政府服务功能的一个载体，其服务中小企业发展的政策导向十分明显，因此，多数引导基金对于其参股基金投资中小企业的比例有明确要求，比如江苏省新兴产业创投引导基金、浙江省创投引导基金等要求投资初创期创业企业的投资额比例不得低于全部投资额的30%；湖北创投引导基金要求子基金投资于种子期、初创期、早中期投资对象的资金规模不得少于注册资本的60%；北京市文化创意产业引导基金要求投资于创业早期文化创意企业的金额不低于引导基金出资额的2倍；深圳市创业投资引导基金要求投资于初创期、早中期项目的投资比例不低于引导基金出资额的2倍。

（五）引导基金的退出方式

由于引导基金是一种不以盈利为目的政策性基金，引导基金退出及利益分配的过程中，通常遵循"保障政府资金"和"让利于民"的原则。根据《指导意见》的要求，引导基金可以通过上市减持、股权转让、企业回购等多种途径实现退出。

目前来说，引导基金的退出方式主要有两种：一是引导基金在所投资的创业投资企业存续期内将其所持股份有限转让给其他社会投资人或公开转让，但原始投资者同等条件下具有优先购买权；二是引导基金投资的创业投资企业到期后清算退出。引导基金投资形成股权的退出，应按照公共财政的原则和引导基金的运作要求，确定退出方式和退出价格。一般来说，引导基金的参股期限为5-10年，在被调研的50家引导基金中，尚无退出案例。

三、政府引导基金的典型实践模式

（一）上海引导基金实践模式

上海市政府引导基金是由上海市政府出资设立的，引导基金将6亿元财政资金中的2/3，即4亿元委托给本市的6家基金管理公司进行管理，上海创投公司与这6家基金管理公司共同筛选并确定需要进行投资的产业及目标企业，同时引入独立的第三方监管机构。该模式通过委托基金管理公司以及引入第三方监管机构，权责明晰。出资人只负责出资，管理人带资入伙并负责管理基金，监管机构对出资人负责，对基金的日常管理进行监督。该模式是一种"委托管理"运作模式。

（二）深圳引导基金实践模式

深圳市政府引导基金是由深圳市国资委发起设立的，深圳市创新投资集团有限公司以财政资金为主，通过基金参股方式吸引社会资本以及其他地区政府引导基金共同组建创业投资企业，并设立专业的基金管理公司，进行自我管理，还允许母基金在创投企业在对目标企业投资过程中进行跟进投资。同时，深圳市政府出资设立了深圳市高新技术投资担保公司，该公司为本市创投企业提供担保。该模式是一种"基金参股＋跟进投资"运作模式。

（三）杭州引导基金实践模式

杭州市政府引导基金是通过杭州市高科技投资公司、杭州市投资控股公司和杭州市财开投资集团等三家国有独资公司分别新设立的杭州高科技创投管理公司、杭州通汇创投和杭州泰邦创投公司专门运作和管理。其中杭州高科技创业投资管理有限公司采取阶段参股方式，杭州通汇创投和杭州泰邦创投两家公司采取跟进投资模式。杭州市政府引导基金与创投机构共同投资，由创投机构负责投资管理。该模式是一种"委托管理+阶段参股+跟进投资"运作模式。

（四）苏州引导基金实践模式

苏州市政府引导基金是由国家开发银行与中新创投共同出资设立的，该基金是中国第一支市场化运作的政府引导基金。苏州市政府引导基金以国有资金为主，以基金参股方式吸引其他资金，成立专业性的投资公司，对投资范围不加限制并尽量不参与所投基金的日常运作与项目的投资决策，以市场化最优为衡量标准，允许母基金在创投企业对目标企业投资过程中进行跟进投资。项目投资失败清算后，引导基金对已投资园区创投企业给予一定的补贴。该模式是一种"基金参股+委托管理+跟进投资+风险补助"运作模式。

（五）成都引导基金实践模式

成都市政府引导基金是由中国进出口银行、成都投资控股集团有限公司、成都高新投资集团有限公司三家股东共同出资设立的，该引导基金以成都银科创投公司为运作主体。公司通过与境内外专业投资机构及社会资金联合设立更有专业性和针对性的各类投资基金，为中小企业尤其是中小高科技企业提供发展所需的资金。该引导基金委托给专业的管理机构进行管理。同时，成都市设立资金规模为2亿元的专项基金，用于创业投资风险的补偿和创业投资服务平台建设的补助。该模式是一种"委托管理+风险补助"运作模式。

（六）引导基金实践模式比较

上述五种政府引导基金典型实践模式都是适应各种市场环境，各有优势，也各有缺陷，本文以政策目标吻合度、管理方式、投资效率和风险控制等作为标准对上述实践模式作出评价。

政策目标即中国政府引导基金的宗旨以及引导基金的运作原则等；管理模式主要是自我管理和委托管理；投资效率主要是对于处于种子期和起步期的企业的投资力度；风险控制主要是对管理风险和运作风险的控制。

1、从政策目标吻合度的角度看

苏州市政府引导基金采用了基金参股的模式，规定的基金参股比例较小，财政资金的资本放大系数达到16左右，并通过公开招标的市场化方式来选择专业的合作创投机构。因此，苏州模式更符合引导基金发挥财政资金杠杆放大效应的宗旨和"政府引导、市场运作"的原则。杭州市政府引导基金采用了阶段参股的模式，这就可以实现财政资金的滚动投资，使更多的创业投资企业可以得到引导基金的支持，而且对社会资金参与创业投资产生更大的激励效应。由此可见，苏州和杭州的政府引导基金的政策目标吻合度是最高的。

2、从管理方式的角度看

上述五种模式都采用了委托管理的方式。由于专业基金管理公司拥有丰富的基金管理经验，因此这种方式能够充分发挥专业管理公司的优势，有利于提高政府引导基金的管理效率。其中上海的政府引导基金是委托给专业的第三方管理公司进行管理，而其他几种模式都是通过创投企业自我组建设立的管理公司对引导基金进行管理，因此，上海模式对于利益的安排比较清楚，更有利于解决内部机制问题，建立有效的激励约束机制。

3、从投资效率的角度看

苏州、深圳和杭州的政府引导基金都采用了跟进投资的模式，这种模式降低了创投企业的投资风险，促进了引导基金以及创投企业的投资效率的提升。另外，苏州政府引导基金还采用了风险补助的模式，这使得创投企业的投资安全得到进一步的保障。虽然成都的政府引导基金也采用了风险补助的模式，但不能像苏州模式那样对创投企业产生直接的激励效应及安全保障。上海模式在投资效率的提升方面则略显不足。

4、从风险控制的角度看

上海模式将出资人、管理人以及监管人相互独立，权责明晰，这种模式更有助于引导基金管理过程中的风险防范。其它模式都是通过自我组建的管理公司对基金进行管理，但没有引入专业的第三方监管机构对管理公司进行监管。苏州的政府引导基金采用了基金参股的模式，规定的参股比例较小，能够吸引更多的社会资金参与设立子基金，更好地分散引导基金的运作风险。因此，相对于其他几种模式，上海和苏州模式产生的风险最小。

本文来源于：《2016年中国创业投资引导基金运作模式与发展策略研究报告》（中经未来产业研究院），转载请注明出处！